RESUME
La présente étude a pour objet de s’interroger sur l’aptitude du droit commun de la responsabilité civile à régir l’indemnisation des victimes des préjudices boursiers. Il en résulte un constat, la présence de nombreuses difficultés d’application tant du droit matériel que du droit formel à la réparation des préjudices et une nécessité, le besoin d’adapter éventuellement le droit de la responsabilité aux spécificités de la réparation des préjudices boursiers : l’application du droit matériel fait face aux obstacles liés à la caractérisation des conditions de la responsabilité civile, d’où le besoin de recourir à la notion de perte d’une chance et à celle de victimes par ricochet ; l’application du droit procédural se heurte également aux difficultés relatives à l’établissement de la faute boursière et à l’application des mécanismes procéduraux actuels aux préjudices de masse, ce qui impose notamment l’introduction de la présomption de fraude sur le marché et des class actions. Ces mesures doivent s’accompagner d’une bonne interprétation et d’une bonne adaptation des situations par le juge.
ABSTRACT
The present study has as an aim to wonder about the aptitude of the common right of the civil responsibility to govern the compensation for the victims of the stock exchange damages. It results from it a report, the presence of many difficulties of application as well of the material law as of the formal right to the repair of the damages and a need, the need to possibly adapt the right of the responsibility to specificities for the repair of the stock exchange damages: the application of material law faces the obstacles related to the characterization of the conditions of the civil responsibility, from where the need to resort to the concept of loss for a chance and to that of victims by rebound; the application of the procedural law also runs up against the difficulties relating to the establishment of the stock exchange fault and the application of the current mechanisms procedural to the damages of mass, which imposes in particular the introduction of the presumption of fraud on the market and the class actions. These measurements must be accompanied by a good interpretation and a good adaptation of the situations by the judge.
PLAN SOMMAIRE
Introduction
I : Une certaine inaptitude du droit commun de la responsabilité civile à régir l’indemnisation des victimes de préjudices boursiers
A : L’inaptitude du droit substantiel
B: L’inaptitude du droit formel
II : Les voies d’adaptation du droit de la responsabilité civile aux spécificités de la réparation des préjudices boursiers
A : Le recours à certains palliatifs au droit matériel de la responsabilité civile
B : L’inévitable introduction d’un régime particulier de réparation au plan procédural
Conclusion
INTRODUCTION
La liberté a été consacrée par la Déclaration des droits de l’homme et du citoyen de 1789 comme le pouvoir de faire tout ce qui ne nuit pas à autrui. Au-delà de cette frontière, toute personne, qu’elle soit physique ou morale, est susceptible d’engager sa responsabilité civile à l’égard de ceux qui ont subi un préjudice de ce fait. Ainsi définie, la responsabilité civile apparaît comme un principe général qui s’applique à toutes les activités humaines en contrepartie de la liberté de les entreprendre. Ce droit s’étend presque à tous les domaines de la vie sociale, qu’ils soient de nature civile ou commerciale.
Que ce soit sur les marchés boursiers ou dans tout autre domaine, la responsabilité civile poursuit un double objectif : la réparation des dommages causés et la dissuasion de les commettre ou de réitérer un acte fautif. Si la responsabilité civile remplit toujours, au moins partiellement, ces deux fonctions, les conditions de sa mise en œuvre imposent parfois de favoriser l’une ou l’autre. L’optimisation simultanée des objectifs de réparation et de dissuasion est en effet un idéal qu’il n’est pas toujours possible d’atteindre . A cet effet, il nous semble important de faire prévaloir la fonction indemnitaire de la responsabilité notamment, en prenant davantage en considération l’intérêt des victimes des fautes boursières . L’indemnisation met donc l’accent sur la personne qui subit le préjudice boursier que sur l’auteur de la faute boursière.
Par ailleurs, plusieurs arguments peuvent être avancés pour écarter l’indemnisation des conséquences dommageables de certaines infractions boursières : de nombreuses règles régissant les marchés financiers ont pour seule finalité la protection du marché, ce qui exclurait la protection des investisseurs. Ces derniers seraient ainsi privés du droit de demander la réparation des préjudices qu’ils ont subi individuellement. Parmi ces règles boursières, les infractions d’initiés sont fréquemment citées comme un exemple de règles participant à l’intérêt général. A cet effet, il est difficile de déceler la place de la victime dans l’arsenal juridique répressif. Et pourtant, cette place des victimes d’infractions boursières doit être trouvée, car la réparation du préjudice subi par elles est une nécessité morale et un facteur de crédibilité du marché.
Le choix du qualificatif boursier par rapport à l’expression préjudice de marché financier s’explique par la volonté d’identifier des manifestations financières présentant des caractéristiques singulières au regard du droit de la responsabilité civile. Il s’agit donc de discerner les spécificités de l’indemnisation des préjudices particuliers qui peuvent être subis par les acteurs boursiers. Les préjudices de marchés financiers représentent un ensemble très large de préjudices. En effet, ils comprendraient tous les dommages subis sur tous les marchés financiers. La réparation de certains préjudices relevant de ce domaine repose même principalement sur les mécanismes du droit de la responsabilité contractuelle dans lesquels les dispositions contractuelles tiennent lieu de loi aux parties . Les préjudices boursiers sont donc des dommages subis par une personne qui détient ou aurait dû détenir un titre financier admis à la négociation sur un marché réglementé ou inscrit sur un système multilatéral de négociation organisé, à la suite d’une atteinte au bon fonctionnement de la bourse .
La réparation des préjudices boursiers en droit camerounais n’est pas pour l’instant encadrée par un régime particulier. Elle s’inscrit dans le cadre général de la responsabilité civile . Ainsi, l’on est en droit de s’interroger sur l’aptitude de notre droit commun de la responsabilité civile, tant matériel que formel, à régir l’indemnisation des victimes des préjudices boursiers, c’est-à-dire, à surmonter les divers obstacles dressés sur la voie de son application par les particularismes techniques du fonctionnement des marchés financiers. Ces particularismes sont notamment, l’anonymat et l’intermédiation des transactions, la complexité des techniques et des produits financiers, la multiplicité des ordres et la diversité des situations individuelles, la variété des catégories d’intervenants…L’enjeu d’une telle recherche est considérable tant au plan pratique qu’au plan théorique. Au plan théorique, elle permettra de vérifier l’adaptabilité du droit commun de la responsabilité à régir l’indemnisation des victimes d’infractions boursières. L’enjeu au plan pratique est dans l’assistance fournie à toutes les personnes intéressées par la résolution des litiges individuels. Ainsi, il s’agit d’un outil de travail pour nos juges qui seront certainement interpellés sur la question dans nos marchés financiers. L’enjeu est aussi de taille pour l’attractivité de nos places financières naissantes. Ceci dit, l’analyse va se situer davantage sous l’angle prospectif au regard de l’état de l’évolution de la question dans notre environnement. Ce qui nous impose de mener une réflexion à partir de l’exemple des droits étrangers . En effet, le droit des marchés financiers est un droit naissant dans notre contexte , d’où l’absence presque totale de la jurisprudence en matière d’indemnisation des victimes de préjudices boursiers. Bien plus, le droit pénal camerounais des marchés financiers regorge de nombreuses lacunes relatives à son système répressif ; de nombreuses insuffisances sont enregistrées dans le domaine de la consécration des infractions, par exemple, la consécration de l’incrimination de manipulation de cours est implicite. Ce qui ne favorise guère la situation des victimes des préjudices qui pourraient naître de cette infraction. Les sanctions ne sont pas assez dissuasives du fait de leur faiblesse. Tout ceci engendre de nombreuses conséquences négatives sur l’indemnisation des victimes des préjudices. Les préjudices boursiers sont difficiles à caractériser notamment, en ce qui concerne leurs caractères certain, direct et personnel. Leur évaluation pose aussi d’énormes problèmes. La preuve n’est pas en reste. Ces multiples difficultés compliquent la situation des victimes. La procédure devant le juge n’apporte pas de soulagement. Au contraire, les principes procéduraux applicables en matière judiciaire accentuent cette situation. La liste des difficultés n’est pas exhaustive.
En considération de nombreux obstacles enregistrés tant au niveau du droit substantiel qu’à celui du droit formel, il se présente que le droit commun de la responsabilité civile connaît une certaine inaptitude à régir l’indemnisation des victimes des préjudices nés des infractions boursières (I). Pour cela, s’impose la nécessité éventuelle de l’adapter aux spécificités des marchés financiers (II).
I UNE CERTAINE INAPTITUDE DU DROIT COMMUN DE LA RESPONSABILITE CIVILE A REGIR L’INDEMNISATION DES VICTIMES DE PREJUDICES BOURSIERS
L’inaptitude du droit de la responsabilité à régir l’indemnisation des victimes des préjudices boursiers est visible tant dans le droit substantiel (A), que dans le droit formel (B).
A. L’inaptitude du droit substantiel
Les obstacles liés au droit matériel se fondent sur les trois conditions requises pour engager la responsabilité civile. A cet effet, ils concernent le préjudice (1), la faute et le lien de causalité (2).
1 : Les difficultés d’application liées au préjudice
Afin de mieux caractériser les préjudices boursiers, il semble nécessaire d’analyser successivement le cas de la manipulation de marché (a), celui du délit d’initié (b) afin de conclure sur la difficile évaluation des préjudices (c).
a : La difficile caractérisation des préjudices dans les manipulations de marché
La manipulation de marché regroupe la diffusion des fausses informations et informations trompeuses et la manipulation de cours. Ces faits faussent le fonctionnement régulier du marché. Conformément au droit commun de la responsabilité civile, le préjudice doit être certain, direct et personnel. Les situations dans lesquelles le préjudice est incertain concernent les titres financiers qui sont à la fois acquis ou cédés au cours de la période de commission de la faute boursière. Ainsi, un actionnaire qui prétend avoir pris sa décision d’acheter des actions sur la base de l’information fausse ou trompeuse, peut demander à être remis dans la situation dans laquelle il aurait été si la faute boursière n’avait pas été commise . La difficulté est de déterminer qui a subi un préjudice du fait de la diffusion d’une information erronée. Le doute règne sur le fait de savoir s’il faut indemniser les actionnaires qui ont acheté au moment de cette diffusion, ceux qui possédaient auparavant des titres et qui n’ont pas vendu, ceux qui auraient pu vouloir acheter mais qui ont changé d’avis du fait de l’information. Il s’agit de savoir s’il faut subordonner l’indemnisation à un achat postérieur ou au contraire antérieur à la diffusion d’informations . Si malgré les difficultés la victime d’une manipulation de marché parvient à démontrer le caractère certain du préjudice, encore faut-il que soit établi le caractère direct et personnel , ce qui se heurte aux mécanismes de droit des sociétés.
Pour être indemnisé, le préjudice doit être direct et personnel. Or l’on refuse d’indemniser séparément le préjudice invoqué par un associé dès lors qu’il ne se singularise pas du préjudice social . Le préjudice de l’associé n’est que le corollaire du préjudice social qui l’absorbe complètement . De ce fait, seuls les préjudices relevant du non-respect des droits individuels de l’actionnaire peuvent donner lieu à une indemnisation individuelle . La situation est plus compliquée dans le délit d’initiés.
b : Les incertitudes du droit sur le délit d’initiés
Si la détermination du préjudice en matière de manipulations de marché est ardue, elle semble relever de l’impossible en matière de délit d’initiés. Il existe une controverse autour de la notion de victimes dans le délit d’initiés. Les opérations d’initiés ont la singularité de faire naître une question particulière, celle de savoir si elles sont préjudiciables aux marchés ou aux investisseurs. La première incertitude concerne donc les victimes à indemniser. Face à cette préoccupation, d’aucuns ont pu affirmer que le trouble qui résulte de l’infraction touche les intérêts généraux de la société et de ce fait, la réparation ne peut être assurée que par l’action publique : la commission du délit d’initié ne crée pas de préjudices pour les porteurs de titres, d’autant plus que ce délit a un fondement moral et non économique . Dans l’annotation de l’affaire Société Générale de Fonderie , le Professeur H. HOVASSE déclare qu’on aperçoit mal comment le délit d’initié pourrait donner prise à une demande en réparation de la part des opérateurs, car le délit d’initié ne cause aucun préjudice ; si un initié titulaire d’informations boursières se porte acquéreur, il va tirer les cours vers le haut et toute la communauté d’opérateurs va en profiter ; le même raisonnement pourrait être conduit en sens inverse lorsque l’initié est titulaire d’informations défavorables. Ces déclarations ne nous semblent pas convaincantes.
En effet, la victime qui a conservé des titres antérieurement acquis en raison de la hausse artificielle des cours résultant de la diffusion d’informations fausses ou trompeuses sur la situation des émetteurs n’aurait sûrement pas agi de la sorte si les informations n’avaient pas été publiées. Par le canal de la notion de perte d’une chance, ce préjudice est réparable. Pourquoi ne pas retenir un raisonnement similaire en matière de délit d’initié ; nous pensons que l’épargnant n’aurait pas conservé ses titres si l’information privilégiée était publique. Il convient de dire en définitive que le délit d’initié porte certainement un préjudice aux investisseurs. Par ailleurs, il faut s’interroger sur le fait de savoir si le marché lui-même subit un préjudice du fait des opérations d’initiés.
En rapprochant le titre de sa valeur réelle, l’opération d’initié contribue au bon fonctionnement du marché en rétablissant l’efficience informationnelle. Mais, une telle conception est limitée en ce qu’elle omet de prendre en compte la perte de confiance qui s’installe dans l’esprit des investisseurs, ce qui conduit à une réduction de l’investissement sur ce marché . En d’autres termes, l’opération d’initié s’oppose à l’efficience parce qu’elle diminue le niveau d’investissement et le profit des non-initiés.
Au Cameroun, le marché financier est un phénomène nouveau et reste embryonnaire. Ce qui explique l’absence de jurisprudence sur la question. En puisant dans le droit français, il faut relever que dans l’affaire Société Générale de Fonderie, la Cour d’Appel de Paris a évité de répondre à la question de savoir qui est victime du délit d’initiés. Elle s’est contentée de relever que les parties civiles n’avaient réclamé aucune réparation du chef des délits d’initiés pour lesquels les prévenus étaient également poursuivis. Or, l’on remarque que les victimes ne sont pas toujours conscientes de leurs droits. Par un arrêt du 11 décembre 2002 , la chambre criminelle de la Cour de cassation française a cassé une décision de la chambre d’instruction de la Cour d’Appel de Paris en date du 15 juin 2001 qui avait déclaré irrecevable la constitution de partie civile du chef du délit d’initiés en estimant que l’utilisation d’informations privilégiées « si elle peut porter atteinte au fonctionnement normal du marché, ne cause par elle-même aucun préjudice personnel et direct aux autres actionnaires de la société ni à la société elle-même ». La Cour de Cassation française a sanctionné cette décision. Cette importante décision marque une affirmation de la possibilité d’un préjudice causé aux actionnaires du fait du délit d’initié. Cette position a été confirmée par l’affaire Sidel . En l’espèce, les juges ont admis la constitution de partie civile des actionnaires qui réclamaient la réparation du préjudice subi en conséquence des différentes infractions, notamment le délit d’initié. En tout état de cause, il faut dire que le droit positif français est favorable à la réparation du préjudice individuel subi du fait d’opérations d’initiés même s’ils subsistent de nombreuses difficultés quant à la caractérisation du préjudice . Et c’est la voie que doit suivre le droit camerounais. Ces difficultés ont un impact sur l’évaluation du préjudice.
c : La délicate évaluation des préjudices
La détermination du montant du préjudice subi par l’actionnaire qui a été victime d’une information erronée est si délicate qu’elle a longtemps freiné toute indemnisation. Celui qui investit en bourse s’expose à un risque qui est parfois considéré comme un obstacle de principe à l’indemnisation de toute perte subie suite à une chute de cours. Même si l’on accepte l’indemnisation, le droit de la responsabilité civile n’admet la réparation d’un préjudice que s’il est certain. Or de nombreuses incertitudes rendent particulièrement délicate la détermination de l’étendue de ce préjudice.
En effet, il y a une difficulté à isoler le préjudice subi par l’actionnaire de celui subi par la société, à mesurer le préjudice à la lumière de la variation constante d’un cours de bourse, notamment dans un contexte de forte volatilité, à quantifier la perte d’une chance, fondement souvent allégué. La réponse à ces questions est d’autant plus délicate que le raisonnement repose sur une différence de valorisation d’instruments cotés, avant et après l’infraction considérée qui varie en permanence sous l’effet des facteurs exogènes . Ainsi, l’étude des préjudices boursiers ne séduit guère les juristes : leur évaluation serait « une mission impossible » pour les pessimistes , « difficile à réduire en quelques formules logiques » pour les réalistes et même en dehors de leur champ de compétence pour les plus prudents . Faut-il pour autant renoncer à réfléchir aux préjudices boursiers d’un point de vue juridique ? Des auteurs ont répondu à cette question par une autre, pleine de défi : « comment une jurisprudence capable de déterminer ‘’le prix des larmes’’ pour la réparation du préjudice moral, par définition non évaluable en argent, pourrait-elle être gênée pour évaluer un préjudice purement financier ? » . Ces interrogations sont une invite à tenter une évaluation des préjudices nés des infractions boursières. Il faut souligner qu’en l’état actuel du droit positif camerounais, aucune réponse de principe n’existe. Plusieurs mesures sont tout de même envisageables, mais elles connaissent des limites.
On peut rechercher l’impact de la fausse information sur le cours de bourse ou encore évaluer le montant du préjudice à partir de la différence entre la valeur normale du cours et la valeur après diffusion de fausses informations. Cette approche ne tient pas malheureusement compte de la déformation opérée par l’information fausse ou la manipulation sur le cours du titre avant sa découverte ; la différence de cours n’est pas uniquement due à la diffusion de la fausse information ou à la manipulation. On peut aussi raisonner sur la certitude du préjudice. Mais cette méthode ignore le caractère aléatoire de l’investissement en bourse. Lorsque les juridictions décident de fonder leurs décisions sur la notion de perte d’une chance, elles ont l’obligation de prendre en compte l’aléa pour évaluer le préjudice subi et en limiter la réparation. Le préjudice émanant des opérations d’initiés naîtrait de l’impact sur le cours de bourse ; ainsi, son évaluation pourrait correspondre à la différence de cours entre la valeur normale du titre et la valeur du titre après les opérations d’initiés. Une telle mesure est surprenante d’autant plus que contrairement aux manipulations de marché, les opérations d’initiés auront tendance à rapprocher le titre de sa vraie valeur selon la théorie de l’efficience informationnelle .
Au-delà de la difficile évaluation des préjudices nés des infractions boursières, de nombreux autres obstacles semblent naître du domaine boursier lui-même. Dans de nombreuses hypothèses, la détermination des préjudices ressentis suppose la comparaison entre deux cours de bourse et notamment la caractérisation de l’impact sur ce cours de bourse de l’opération d’initié, de la fausse information et de la manipulation. Mais évaluer exactement la variation des cours des instruments financiers concernés induite par la commission des infractions boursières s’avère difficile. Le cours de bourse varie en fonction de très nombreux facteurs qui peuvent même lui être étrangers. Il peut s’agir des recommandations d’analystes, des anticipations des investisseurs, des rumeurs de marché, de la publication de résultats ou de prévisions ou d’une situation économique globale. Le juge civil doit pour cela recourir à l’autorité de contrôle des marchés financiers pour évaluer le montant des préjudices boursiers . Le préjudice n’est pas à lui seul une condition suffisante pour engager la responsabilité civile. L’exigence de la faute et d’un lien de causalité entre cette faute et le préjudice constitue des conditions supplémentaires.
2 : Les obstacles relatifs à la faute et au lien de causalité
Qu’il s’agisse de la caractérisation de la faute (a) ou de l’établissement du lien de causalité (b), des obstacles sont encore présents.
a : La pénible caractérisation de la faute
L’étude des fautes boursières invite à rechercher une définition générale de la faute civile qui puisse servir de point de départ. L’article 1382 du code civil pose le principe général de la responsabilité pour faute . Soucieux de poser ce principe général, les rédacteurs du code civil n’ont pas apporté davantage de précision à la définition de la faute civile. A défaut d’un encadrement plus structurant de cette notion de faute civile, la faute boursière, élément central des conditions de la responsabilité boursière, doit être étudiée de manière autonome en recherchant directement ses caractéristiques.
La condition préalable à l’existence des préjudices boursiers est la commission d’une faute boursière. Cette dernière se présente tout simplement comme une atteinte au bon fonctionnement de la bourse. Dresser une liste exhaustive de tous les faits constitutifs d’une faute boursière relève évidemment de l’impossible tant l’imagination et l’ingéniosité des hommes sont grandes. Les fautes boursières susceptibles d’engendrer des préjudices boursiers présentent cependant un trait caractéristique commun : elles conduisent à une altération de l’information fournie au marché boursier. Elles méritent ainsi d’être qualifiées de fautes par « influence artificielle ou illégale » . Commet ainsi une faute boursière, toute personne dont le comportement a eu une influence artificielle ou illégale sur le bon fonctionnement de la bourse.
Le comportement fautif couvre les actes répréhensibles commis par les dirigeants. Ce qui peut entraîner la mise en cause de la responsabilité de la personne émettrice. La mise en œuvre de la responsabilité des dirigeants relèvent du droit des sociétés commerciales. Dans cette œuvre, les victimes d’infractions boursières se heurtent à de nombreux obstacles : la mise en cause personnelle des dirigeants est sujette à la démonstration de l’existence d’une faute séparable des fonctions du dirigeant en cause. La faute détachable est le « fait pour le dirigeant de commettre intentionnellement une faute d’une particulière gravité incompatible avec l’exercice des fonctions sociales » . Ce principe s’exerce pour la responsabilité des dirigeants sociaux à l’égard des tiers . Or cette règle est appliquée aux actions en responsabilité engagées par les actionnaires de la société. Face à l’exigence d’une faute séparable des fonctions pour engager la responsabilité des dirigeants, la mise en cause de la responsabilité civile de l’émetteur paraît plus aisée, ce d’autant plus que les demandeurs bénéficient de la capacité financière et de la solvabilité de ce dernier. A défaut d’une telle faute, l’écran de la personnalité morale s’impose et la société est responsable des fautes commises par ses dirigeants dans l’exercice de leurs fonctions. Cette situation ne nous paraît pas pleinement satisfaisante. En effet, les actionnaires supportent seule la charge financière des fautes commises par les dirigeants, alors même qu’en raison des poursuites judiciaires, et des fautes commises par les dirigeants, notamment à caractère pénal comme la diffusion d’informations fausses ou trompeuses, la société a pu elle-même perdre de la valeur. Autrement dit, les actionnaires indemnisent un préjudice, alors même qu’ils en subissent un du fait de la dépréciation de leurs titres, qui n’est pourtant pas réparable individuellement. Ainsi, un paradoxe fait surface : la société est tenue seule responsable des agissements de ses dirigeants alors que d’autre part elle peut être elle-même victime de ces agissements .
Même en présence d’une faute caractérisée, la mise en œuvre de la responsabilité suppose l’existence d’un lien de causalité entre cette faute et le dommage.
b : Le difficile établissement du lien de causalité
Déterminer l’existence d’un lien de causalité entre la faute et le préjudice est une tâche difficile pour l’investisseur. En effet, la question de la preuve du lien de causalité dans l’action individuelle de l’actionnaire est délicate et subjective. Il n’est pas aisé de démontrer à quel point l’information financière erronée ou trompeuse, voire son absence ou son insuffisance a eu de l’importance dans la décision de l’investisseur et dans l’évolution des cours de bourse . Il faut notamment prouver qu’en matière de délit de fausses informations ou trompeuses, l’information litigieuse a été déterminante de la volonté de l’actionnaire à investir, en se portant acquéreur des titres de la société à un prix supérieur à leur valeur réelle. Dans le domaine boursier, les considérations d’achat et de vente répondent à autant de variables que d’éléments influant sur le cours. C’est l’approche retenue par l’affaire Société Générale de Fonderie : il est impossible de démontrer le fait générateur du préjudice allégué, ce d’autant plus que les opérateurs se sont déterminés à acheter les titres de la société de fonderie en fonction des articles de presse, en suivant les tendances du marché et les ordres passés en bourse sans qu’il soit possible d’établir avec certitude que la diffusion du dernier communiqué ait été la cause principale ou la seule de l’acquisition ou de la conservation des titres par les parties civiles et donc pas de lien de causalité direct.
Généralement, c’est le rapprochement des circonstances de fait qui permet d’établir de façon suffisamment certaine une relation de cause à effet entre l’infraction boursière et le préjudice subi par l’investisseur. Les circonstances de fait sont primordiales, ce qui marque l’emprise de la subjectivité dans la caractérisation du lien de causalité en matière boursière. La victime devra démontrer le caractère déterminant de la faute boursière sur sa décision d’investissement ou, à défaut, son influence significative s’il n’invoque qu’une perte de chance . Le caractère déterminant doit pouvoir être démontré tant à l’égard du comportement fautif que de l’atteinte au bon fonctionnement du marché. Par exemple, dans l’hypothèse d’une faute boursière par désinformation directe, il suffirait à l’investisseur de démontrer que sa décision d’investissement repose soit sur le communiqué diffusant une information fausse ou trompeuse, soit sur le franchissement d’un seuil par le cours du titre financier du fait de la faute boursière. En conséquence, il n’est pas forcément nécessaire à l’investisseur de démontrer qu’il a pris personnellement connaissance du document contenant une information fausse ou trompeuse. La preuve du lien de causalité devient diabolique lorsqu’il s’agit d’une décision d’abstention comme celle de conserver des titres financiers qu’il s’apprêtait à céder.
En définitive, le droit matériel de la responsabilité civile semble s’appliquer difficilement à l’indemnisation des victimes de préjudices boursiers. Faire une analyse de la réparation des préjudices boursiers relativement au droit matériel sans prolongement vers le droit procédural, « c’est s’amputer d’une dimension intellectuelle certaine » .
B: L’inaptitude du droit formel
Les conditions de recevabilité de l’action à la fois devant le juge civil et devant le juge pénal constituent d’importants freins à l’action des victimes d’infractions boursières (3). D’autres obstacles proviennent de la complexité inhérente aux marchés financiers (1) et de la multiplicité des parties en cause (2).
1 : La complexité des marchés financiers, obstacles à la réparation effective des préjudices boursiers
La réparation effective des préjudices boursiers dépend étroitement de la capacité du droit et des tribunaux à traiter des litiges d’une grande complexité technique . Cette technicité entraine de nombreuses difficultés dans l’établissement de la faute boursière, c’est-à-dire la difficulté de la détecter (a) et de la prouver (b).
a: La difficulté de détecter la faute boursière
Les fautes boursières sont particulièrement difficiles à détecter par les personnes qui en subissent pourtant les conséquences. Les préjudices boursiers surviennent sur des marchés où les investisseurs choisissent volontairement de s’exposer à un certain risque en contrepartie d’un rendement espéré. Les cours auxquels ils achètent ou vendent des titres financiers fluctuent au gré de la publication des informations les concernant, sans qu’il soit possible en principe d’anticiper ces évolutions. Cet aléa boursier a pour conséquence de masquer les effets d’éventuelles fautes boursières. Parfois, les investisseurs lésés ont des difficultés à détecter la faute boursière en raison de l’anonymat des donneurs d’ordre qui peut rendre complexe l’identification de l’auteur. A défaut de pouvoir identifier l’auteur, la personne lésée renonce à l’exercice de son droit à réparation.
Le caractère déterminant de la faute boursière pourrait être apprécié soit in abstracto soit in concreto. L’approche in abstracto utilisée en matière de manquements d’abus de marché, est certainement la plus favorable aux victimes car, il leur suffit de démontrer le caractère déterminant de la faute boursière pour un investisseur raisonnable. Cette approche n’est pas néanmoins la bienvenue dans la réparation des préjudices de décision car ce type de préjudices met à la charge de l’auteur de la faute l’aléa boursier auquel la victime s’est exposée. La réparation des préjudices boursiers risquerait alors de dériver vers une assurance contre les moins-values . Pour éviter cet écueil, il semble qu’il faille opter pour une approche in concreto . La preuve de la faute est aussi source de difficulté.
b : La difficulté de prouver la faute
Lorsqu’une faute boursière est détectée, la charge de la preuve pèse sur les acteurs boursiers victimes. L’établissement des faits s’effectue selon le principe général de la procédure civile. D’après ce principe, il incombe à chaque partie de prouver conformément à la loi les faits nécessaires au succès de sa prétention. La difficulté tient ici au fait que les personnes lésées ne détiennent pas toujours les documents nécessaires pour prouver cette faute. Ces documents sont parfois détenus par les tiers et le plus souvent par l’auteur supposé de la faute boursière. Les victimes de fautes boursières ont ainsi difficilement accès aux documents de preuve et leurs actions sont pour cela entravées. La consolation n’est pas à rechercher dans les mécanismes procéduraux de notre droit judiciaire.
2 : L’inefficacité des mécanismes procéduraux actuels à prendre en compte la multiplicité des parties en cause : les principes généraux limitant les préjudices de masse
En plus de l’éventuelle pluralité des auteurs de la faute boursière, le nombre de personnes qui subissent un préjudice boursier est positivement corrélé au volume des titres échangés pendant la période de dysfonctionnement du marché boursier. Il en résulte une multiplicité de victimes. L’effectivité de la réparation des préjudices boursiers dépend notamment de la capacité des règles procédurales à faciliter le traitement des litiges de masse dans le domaine boursier. Le constat partagé est celui de l’incapacité des mécanismes actuels à prendre en compte la multiplicité des parties, lésées ou fautives, dans le cadre des actions en réparation des préjudices boursiers. Plusieurs règles de la procédure civile entravent le traitement judiciaire des litiges de masse. Il s’agit notamment de l’autorité relative de la chose jugée (a), de l’adage « nul ne plaide par procureur » (b) et de la liberté individuelle d’ester en justice (c).
a : Le principe de l’autorité relative de la chose jugée
Les décisions judiciaires sont revêtues de l’autorité relative de la chose jugée, ce qui signifie qu’un jugement ne peut ni profiter ni nuire à une personne qui n’est pas partie au litige. Cette mesure n’est pas favorable au traitement des litiges de masse. Une décision de justice obtenue par une association de droit commun ne s’impose par exemple qu’à cette association et à ses éventuels mandants, à l’exclusion de toute autre personne. L’autorité de la chose jugée est donc un obstacle au traitement judiciaire des litiges de masse. Le principe de l’autorité relative de la chose jugée doit ainsi être assorti d’exceptions pour permettre l’introduction de certaines formes d’actions de groupe. Quid de l’adage ‘’nul ne plaide par procureur’’ ?
b : Le principe ‘’nul ne plaide par procureur’’
Aujourd’hui, le rôle de la maxime « nul ne plaide par procureur » est devenu plus formel et consiste à faire obligation au mandataire d’indiquer le nom de son ou de ses mandants dans tout acte de procédure qu’il fait en son nom. Il s’agit d’assurer une certaine transparence lors du procès où les parties doivent connaitre l’identité de leurs contradicteurs. Cette règle suppose donc de connaître l’identité des parties qui seront liées par la décision de justice, ce qui pose une difficulté a priori insurmontable pour les actions de groupe reposant sur un mécanisme d’opt-out . Le nombre élevé de victimes dans les préjudices boursiers constitue un obstacle à la connaissance des différentes identités. D’autres formes d’actions de groupe, en particulier le mécanisme de l’opt-in , sont en revanche compatibles avec cette règle qui alourdit toutefois la procédure. Il convient à présent d’analyser le principe de la liberté individuelle d’ester en justice.
c : Le principe de la liberté individuelle d’ester en justice
Le principe de la liberté individuelle d’ester en justice comprend le droit pour chaque personne d’ester en justice. Ce droit doit s’exercer en accord avec le consentement de la personne concernée. Ce principe de la liberté individuelle d’ester en justice représente un obstacle au traitement des litiges de masse dans la mesure où il impose de recueillir avant la date de jugement le consentement des personnes qui seront tenues par la décision judiciaire. Cet obstacle n’est pourtant pas infranchissable. Ainsi, la Cour Suprême des USA a pu admettre qu’une large diffusion de la publicité faite autour des actions de groupe, avec la possibilité pour les personnes concernées de demander leur exclusion du groupe, suffisait à garantir leur liberté individuelle d’agir en justice . La publicité rendrait ainsi admissible l’adage « qui ne dit mot consent ».
L’exposé de ces quelques principes démontre à quel point le traitement des litiges de masse se heurte actuellement aux règles de la procédure civile. Des dérogations sont prévues, notamment les associations de défense des droits des investisseurs. Les investisseurs qui subissent un préjudice boursier peuvent envisager de se regrouper au sein d’une association dont l’objet consiste à les représenter dans le cadre des démarches contentieuses. Toute association régulièrement déclarée peut ester en justice. Mais cette action a des limites :
– l’action est cantonnée aux actes nécessaires à l’accomplissement de sa mission telle que définie par l’objet social ;
– elle ne peut viser que l’indemnisation des préjudices subis individuellement par chacun des membres qu’elle représente ;
– elle ne peut pas agir devant les juridictions répressives, par voie de constitution de partie civile, mais seulement devant les juridictions civiles.
La difficulté à réparer les préjudices boursiers tient donc notamment à l’existence des principes procéduraux qui semblent s’opposer a priori au traitement collectif des litiges de masse. Les associations, qui sont régulièrement mises en avant par les législateurs comme le moyen le plus approprié de faciliter le traitement des litiges de masse, ne pourraient permettre actuellement de déroger efficacement aux règles juridiques représentant des obstacles à la réparation des préjudices boursiers.
3 : Les obstacles relatifs à l’action en justice
Ils concernent non seulement les conditions de la recevabilité de l’action en justice(a), mais aussi les moyens (b).
a : Les obstacles relatifs aux conditions de la recevabilité de l’action
La recevabilité de l’action au civil suppose un intérêt à agir et l’action au pénal est conditionnée à la démonstration de l’existence d’un préjudice personnel, direct et certain. L’action en justice est ouverte à tous ceux qui ont un intérêt légitime au succès ou au rejet d’une prétention. L’intérêt à agir doit être né et actuel. En droit processuel, l’ancien actionnaire n’a plus d’intérêt à agir. Son intérêt n’est plus actuel. L’investisseur victime d’une infraction boursière qui n’a pas encore cédé ses titres se verra opposer l’absence d’intérêt direct alors que celui-ci existe bel et bien. Les contentieux seront ainsi arrêtés au stade de la recevabilité. La situation au pénal n’est pas meilleure.
L’action civile devant le juge pénal est ouverte à tous ceux qui ont souffert personnellement du dommage directement causé par l’infraction. Le préjudice invoqué par la victime doit donc réunir certaines conditions. Il doit s’agir d’un préjudice certain, né d’une infraction punissable ; il doit également s’agir d’un préjudice personnel, directement causé par l’infraction. La définition de la recevabilité de l’action civile devant les juridictions répressives est ainsi rigoureuse. L’action civile devant les juridictions répressives est un droit exceptionnel qui doit être encadré strictement par la loi.
b : Les obstacles relatifs aux moyens
Le procès civil est contraignant au plan financier pour l’investisseur isolé. L’action civile devant le juge pénal est certes moins contraignante, mais la justice pénale est aléatoire. L’indemnisation des préjudices nés des infractions boursières connaît, au-delà des obstacles juridiques des obstacles matériels.
Le premier est celui du coût du procès civil. En effet, le fossé est immense entre l’épargnant personne physique d’une part et d’autre part les émetteurs et leurs dirigeants et les professionnels d’appel public à l’épargne. Les difficultés rencontrées par un individu isolé, notamment lorsque son préjudice, bien que certain, reste minime, en comparaison avec les coûts d’un procès, incitent peu à saisir les tribunaux judiciaires. Cette situation explique la nécessité de développer des actions individuelles exercées collectivement et des réflexions sur les actions de groupe. Les personnes physiques disposent donc des moyens financiers limités et une faible connaissance de la matière financière. Vu les difficultés de prouver le préjudice, la victime d’un préjudice boursier peut aussi faire recours à l’expertise judiciaire ; mais cette mesure a des coûts non négligeables qui ne sont pas à la portée de tous, ce qui peut justifier le recours au juge pénal.
La justice pénale présente des avantages : elle est peu onéreuse d’autant plus que les frais de l’enquête sont à la charge de l’Etat ; le plaignant est épargné de la charge de la preuve. Cependant, la voie pénale est d’abord faite pour sanctionner les comportements illicites. L’indemnisation n’est donc que l’accessoire de l’action publique. Elle est d’ailleurs le plus souvent forfaitaire, car elle ne fait l’objet d’aucune évaluation. Ceci nous amène à nous interroger sur le point de savoir ce que devient le grand principe de la réparation intégrale du préjudice en droit commun des obligations.
En effet, le montant de la réparation dépend de l’ampleur du préjudice : tout le dommage et rien que le dommage doit être réparé. La jurisprudence l’a affirmé dans cette formule : « le propre de la responsabilité civile est de rétablir aussi exactement que possible l’équilibre détruit par le dommage et de replacer la victime, aux dépens du responsable, dans la situation où elle se serait retrouvée si l’acte dommageable ne s’était point produit » . Or, l’indemnisation forfaitaire ne permet pas toujours de couvrir intégralement le préjudice subi.
Finalement, il est à remarquer que le droit de la responsabilité civile tant substantiel que procédural rencontre d’énormes difficultés en matière d’indemnisation des victimes des préjudices boursiers. Il serait donc louable de l’adapter éventuellement aux spécificités des préjudices boursiers.
II : Les voies d’adaptation du droit de la responsabilité civile aux spécificités de la réparation des préjudices boursiers
Partant du constat que l’indemnisation des victimes des préjudices nés des infractions boursières connaît beaucoup d’obstacles relatifs au droit matériel et au droit procédural, il nous semble urgent de réfléchir sur l’éventuelle nécessité d’adapter notre droit à l’environnement des marchés boursiers. Relativement aux obstacles d’ordre matériel, des palliatifs doivent être trouvés (A). Dans le droit procédural, la spécificité de la matière boursière semble imposer un régime particulier de réparation (B).
A : Le recours à certains palliatifs au droit matériel de la responsabilité civile
La détermination d’un préjudice par un éventuel demandeur est délicate . On peut estimer que le préjudice subi par l’investisseur est le fait d’avoir acheté les actions à un cours supérieur à leur valeur réelle du fait de la diffusion des informations fausses ou trompeuses . De même, on peut octroyer la réparation du préjudice pour les acquisitions de titres postérieures à la publication d’informations trompeuses. Un actionnaire peut demander la réparation du préjudice de la revente à perte des actions acquises après la publication d’un communiqué litigieux sur les résultats prévisionnels de l’émetteur. On peut retenir comme préjudice le fait d’avoir acheté des actions à des conditions beaucoup trop onéreuses et de les avoir revendues avec une moins-value substantielle. L’on peut même s’appuyer sur la notion de perte d’une chance pour fonder son action en indemnisation . Le préjudice boursier peut donc résulter de l’acquisition ou de la vente des titres pendant la période de diffusion des informations fausses ou trompeuses ou de la conservation des titres antérieurement acquis. Sera retenue ici la notion de ‘’perte d’une chance’’ (1), étant donné qu’elle apparaît comme un remède général à beaucoup de situations. Elle doit tout de même s’accompagner de celle de ‘’victime par ricochet’’ dans une hypothèse particulière (2).
1 : Le recours à la notion de ‘’perte d’une chance’’
La notion de perte d’une chance apparaît comme un palliatif possible pour la résolution des obstacles au droit matériel. Elle constitue un remède à la difficulté d’établir la certitude du préjudice dans les manipulations de marché et dans les opérations d’initiés, de même qu’à la difficulté de démonter la certitude de l’existence du lien de causalité.
La perte d’une chance fait appel à des prévisions, c’est-à-dire des données dont la fiabilité n’est pas certaine par principe, quel que soit le sérieux qui a présidé à leur élaboration. La question de l’évaluation du préjudice subi par les actionnaires en cas de diffusion d’informations erronées par les dirigeants est assurément délicate, au sens où il est quasi-impossible d’établir quelle serait l’indemnisation réparant exactement le préjudice subi par chaque actionnaire ou ancien actionnaire, voire par les actionnaires potentiels qui n’auraient pas réalisé un investissement à la suite d’informations erronées de la société. Les situations à prendre en compte sont extrêmement variables. Cela explique sans doute que les principes de la responsabilité civile soient infléchis et qu’on renonce à une indemnisation exacte du préjudice. Le recours à la notion de perte d’une chance semble participer de cette logique.
La faute de l’émetteur, souvent constitutive d’un délit de diffusion d’informations fausses ou trompeuses, même si elle ne représente pas sûrement la cause unique de la décision d’investissement ou de désinvestissement, aura de toute manière obéré les chances de l’investisseur de prendre une décision en connaissance de cause et d’agir au mieux de ses intérêts. Ainsi, lorsque le caractère déterminant de la faute boursière sur la décision d’investissement n’est pas démontré, une partie du dommage subi par l’investisseur peut cependant être indemnisée sous la forme d’une perte de chance à condition qu’il établisse au moins l’influence significative de la faute sur sa décision. Avec le recours à la notion de ‘’perte d’une chance’’, même si la réparation monétaire ne peut alors être que partielle, il permet néanmoins d’accorder une certaine indemnité aux victimes de préjudices boursiers. Afin de surmonter donc toutes les difficultés pour déterminer son montant et pouvoir ainsi attribuer une indemnisation, on peut faire recours à la notion de perte de chance. La victime ne touchera pas la différence entre le prix de vente et le prix qu’elle aurait obtenu en l’absence d’information erronée, car il est impossible de déterminer avec précision qui sont les victimes, ainsi que le comportement qu’aurait adopté chacun et le montant de son préjudice. La victime sera indemnisée pour avoir perdu la chance de pouvoir prendre une décision en se fondant sur des éléments justes.
Cette solution présente de nombreux avantages. Tout d’abord, elle permet de surmonter la difficulté à définir qui a réellement subi un préjudice. Elle évite de faire une appréciation au cas par cas et de s’interroger pour chacun sur ses motivations, sa date d’entrée et sa date de sortie. Est indemnisé le préjudice subi par les actionnaires, en achetant ou conservant une action aux perspectives prometteuses surévaluées. Ensuite, elle permet également de contourner les incertitudes qui rendent si difficile l’évaluation du préjudice. La règle est que la réparation d’une perte de chance doit être mesurée à la chance perdue et ne peut être égale à l’avantage qu’aurait procuré cette chance si elle était réalisée. En pratique, elle aboutit à verser aux victimes une indemnisation forfaitaire, par exemple de 10 € par action dans l’affaire Sidel . Même si cette démarche peut être critiquable, elle doit être néanmoins approuvée du fait de l’impossibilité pratique d’évaluer le réel préjudice de chacun et de faire une appréciation au cas par cas en présence de centaines de demandeurs. Elle a été suivie par l’arrêt de la Cour de Cassation française du 9 mars 2010 selon lequel « celui qui acquiert ou conserve des titres émis par voie d’offre au public au vu d’informations inexactes, imprécises ou trompeuses sur la situation de la société émettrice perd seulement une chance d’investir ses capitaux dans un autre placement ou de renoncer à celui déjà réalisé » . Certes, la Cour de cassation française a cassé l’arrêt d’appel qui avait retenu un préjudice du minimum de l’investissement réalisé ensuite des informations tronquées portées à leur connaissance, mais la cassation était inévitable. En effet, il est impossible d’affirmer que les actionnaires auraient tous sauvé intégralement leur investissement s’ils avaient connu les vraies informations. Le préjudice devant être certain, il ne peut donc pas être évalué en faisant la différence entre ce qu’ils avaient investi et la valeur actuelle des titres.
La fixation de la réparation selon les chances perdues n’exclut pas du reste de procéder à une évaluation pragmatique et nuancée des préjudices des différents investisseurs dont la situation peut être sensiblement différente du point de vue de l’impact de la fausse information sur la décision d’investissement. L’estimation de la chance perdue pourra ainsi varier entre un faible pourcentage des sommes investies (par exemple pour un préjudice tenant à la conservation des titres) et un pourcentage élevé des mêmes sommes aboutissant à une indemnisation proche de la différence entre le prix d’acquisition du titre et leur valeur après la révélation de la fraude.
Derrière la notion de perte d’une chance, se cachent les formes très variées de préjudices alors que ce mode d’indemnisation ne devrait concerner que les préjudices boursiers de non-décision, c’est-à-dire, l’abstention d’acheter ou de vendre. Dans cette logique, les tribunaux devraient rigoureusement évaluer pour chaque investisseur ayant choisi de conserver ses titres, la probabilité qu’il les ait cédés puis la multiplier, le cas échéant, par la plus-value qu’il aurait pu réaliser par cette cession, c’est-à-dire, le cours moyen de cession moins le cours au jour de la rectification de la faute boursière. Le cours de cession en question est celui du titre financier tel qu’il aurait été en l’absence de faute boursière, ce qui impose chaque jour de cotation de calculer un cours théorique. Le recours à la notion de perte d’une chance, au-delà de son intérêt n’apporte pas de solutions à toutes les difficultés d’indemnisation des victimes des préjudices d’infractions boursières ; pour cela, il faut recourir à d’autres notions.
2 : Le recours à la notion de ‘’victime par ricochet’’
Le préjudice n’est indemnisable que s’il est certain, direct et personnel. Les obstacles au caractère direct et personnel peuvent trouver un début de solutions dans le recours à la notion de victimes par ricochet. Il convient de noter que l’incertitude sur le titulaire de l’action en responsabilité n’affecte pas le constat de l’existence d’un préjudice réparable. En ce sens, on peut affirmer que le caractère personnel du préjudice ne fait pas défaut . En effet, en droit des obligations, il est établi désormais que si la réparation du dommage est subordonnée au caractère direct de celui-ci, il ne faut pas en déduire que d’autres personnes que la victime immédiate ne peuvent pas, elles aussi, à titre personnel se prévaloir à l’égard de l’auteur de l’accident, des dommages qui en résultent pour elles. A ce titre, ne pourrait-on pas considéré que l’action individuelle de l’actionnaire serait fondée à être admise, malgré l’existence parallèle des préjudices affectant la personne morale, car le préjudice économique de l’actionnaire rentrerait dans la catégorie de préjudices par ricochet. L’atteinte au patrimoine social consécutive à une mauvaise gestion se répercute sur les droits des associés, dont les actions baissent. Un auteur pense que ce raisonnement tend à évacuer le risque de l’associé inhérent aux aléas de la vie sociale et entretient le risque d’ouvrir largement les portes de l’action individuelle , d’où l’invite à la prudence des juges. Encore faut-il pouvoir apporter la preuve de ces allégations.
En définitive, au plan du droit matériel, les solutions aux difficultés d’indemnisation des victimes des préjudices boursiers peuvent se trouver dans le recours à la notion de perte d’une chance et à celle de victimes par ricochet. Il convient à présent d’envisager les hypothèses du droit procédural.
B : L’inévitable introduction d’un régime particulier de réparation au plan procédural
Les obstacles au plan du droit formel sont importants et nécessitent l’introduction d’un régime particulier de réparation. Le régime envisageable doit être orienté vers des objectifs prioritaires identifiés. Ainsi, il doit prendre en compte d’une part la difficulté d’établissement de la faute boursière (1) et d’autre part, la multiplicité des parties en cause (2). Le règlement des litiges est une nécessité (3).
1 : L’introduction d’un régime prenant en compte la difficulté d’établissement de la faute boursière
Une incertitude plane sur la preuve du préjudice et la rend difficile à établir en matière de manipulations de marché. En matière de diffusion d’informations fausses ou trompeuses, l’information litigieuse doit être de nature à agir sur les cours. Les difficultés de preuve se concentrent sur l’incidence de l’information sur les cours et non sur le caractère faux ou trompeur de l’information qui est relativement aisé à caractériser. Il semble difficile d’établir que si le cours a varié, c’est parce que les opérateurs ont intégré la fausse information. Le plaignant doit-il établir que c’est l’information trompeuse qui a décidé son intervention sur le marché ou suffit-il d’établir que puisque le cours a été faussé par la fausse information, le plaignant a nécessairement perçu ou payé un prix artificiel ? Il convient de retenir que l’information ayant altéré le cours est frauduleuse du seul fait de cette altération alors même que le plaignant n’aurait pas eu connaissance de cette information avant son intervention sur le marché. Dans la tentative de recherche des solutions aux difficultés d’établissement de la faute boursière, deux mesures peuvent être envisagées : la présomption de fraude au marché (a) et la spécialisation de la procédure (b).
a : L’importation de la présomption de fraude au marché
La présomption de fraude au marché doit être importée du droit américain. La preuve du préjudice résultant des manipulations de marché se heurte aux obstacles en raison notamment de l’absence d’intégration de la théorie financière fraud-on-the-market theory. Cette théorie découle de celle de l’efficience informationnelle en économie. Selon cette théorie économique, le marché doit intégrer l’information relative à un bien et la transformer ensuite à un prix qui déterminera ultérieurement l’équilibre entre l’offre et la demande. Les prix des actifs reflètent toute l’information disponible. Cette théorie est transposée dans le droit sous le nom de fraud on the market theory. Cette dernière repose sur le principe selon lequel l’investisseur peut faire confiance dans le prix du marché d’un titre en tant qu’il reflète la vraie valeur de celui-ci. Sur le fondement de la présomption de confiance, les investisseurs qui acquièrent des titres financiers à un prix qui intègre une information fausse ou trompeuse ou qui n’intègre pas toutes les informations disponibles subissent un préjudice, sans qu’ils doivent apporter la preuve du caractère déterminant de cette information dans leur décision.
La présomption de fraude au marché est systématiquement invoquée comme un moyen de faciliter l’indemnisation des victimes des préjudices boursiers. Elle permet aux investisseurs, principalement aux victimes d’infractions boursières, de substituer à la démonstration du caractère déterminant d’une information fausse ou d’une omission sur leur décision d’investissement, celle du caractère déterminant du cours de bourse. L’absence de reconnaissance de la présomption de fraude sur le marché est souvent citée comme un obstacle infranchissable pour les victimes de préjudices boursiers lorsqu’elles doivent démontrer le lien de causalité ou déterminer le préjudice subi . La victime ne peut attribuer les dommages subis à l’auteur de la fausse information ou information trompeuse qu’à la condition de démontrer qu’elle a eu connaissance de cette information au moment de sa décision d’investissement. Or il s’avère matériellement impossible de remplir une telle condition lorsque la faute boursière consiste en l’omission d’une information par l’émetteur d’un titre financier. C’est pour répondre à cette preuve impossible que la présomption de fraude a été développée. Selon cette théorie, les marchés boursiers sont efficients et intègrent ainsi dans les cours toutes les informations disponibles. De ce fait, l’investisseur peut prétendre que l’information omise par le dirigeant de la société émettrice a été déterminante dans sa décision d’investissement prise en considération du cours de bourse n’intégrant pas cette omission. Une autre mesure de solution est la spécialisation de la procédure.
b : La spécialisation de la procédure de réparation des préjudices boursiers
Certaines difficultés procédurales liées au caractère complexe des préjudices boursiers tiennent au manque de compétence technique des demandeurs et des juges de la réparation. L’une des solutions à ces difficultés est la spécialisation de la procédure. Les questions relatives à la réparation des préjudices boursiers sont assez techniques, et pour cela, la compétence en la matière doit être dévolue à une juridiction spécialisée. Cette spécialisation doit s’accompagner d’un effort de formation des magistrats sur les questions boursières et financières. Les juges, même spécialisés, doivent être accompagnés dans leur tâche par des experts financiers : à cet effet, les juges seront chargés de trancher les préjudices boursiers que les experts auront eu la charge d’analyser.
En effet, l’attribution des actions en indemnisation des victimes des préjudices boursiers à une juridiction spécialisée présente l’avantage de faire traiter ces litiges par des magistrats formés en la matière. Elle permettrait aussi le développement d’une jurisprudence cohérente et serait par là-même une source de sécurité juridique pour les acteurs de la bourse. La spécialisation des juridictions doit s’accompagner d’un recours à l’expertise financière. Les juristes appelés à statuer sur le contentieux boursier, même avec leur spécialisation, ne seraient pas des experts financiers. Certes, le recours à l’expertise financière engendre des frais et des délais supplémentaires mais cela nous semble important. Par exemple, l’établissement d’un préjudice supposant d’évaluer l’effet de la faute boursière sur le cours nécessite davantage les lumières d’un expert financier. Les expertises financières semblent être un gage d’amélioration de l’effectivité de la réparation des préjudices boursiers.
La spécialisation de la procédure aurait aussi certainement pour avantage d’apporter quelques solutions aux difficultés relatives à la multiplicité des parties en cause.
2 : L’introduction d’un régime prenant en compte la multiplicité des parties en cause
Deux principales mesures sont envisageables : les actions de groupe (a) et les fonds d’indemnisation (b).
a : L’introduction des actions de groupe
Les actions de groupe sont des actions qui « consistent à réunir dans une seule instance, donnant lieu à un seul jugement, la réparation des préjudices individuels multiples ayant une origine commune » . Il s’agit plus simplement de l’action en justice d’un groupe de consommateurs non encore identifiés représentés par quelques personnes, voire simplement par un avocat en réparation du préjudice. Dans ces actions, un groupe de personnes est représenté en justice sans avoir préalablement donné son accord exprès. Elles permettent de rendre plus effective la réparation des préjudices boursiers. L’objet recherché est de permettre au plus grand nombre d’agir en réparation de leurs préjudices individuels de manière regroupée, à l’instar des class actions aux USA.
En effet, les actions de groupe permettent des économies de coût sur le plan judiciaire ; le coût excessif de l’action individuelle limite l’accès des personnes lésées à la justice. Elles ont donc l’avantage d’améliorer l’accès effectif à la justice : par la mutualisation des frais de justice entre tous les membres, l’action de groupe abolit l’obstacle financier rencontré par chaque personne lésée dans le cadre d’une action individuelle où les coûts judiciaires excèdent le montant du dommage subi.
Au-delà des intérêts présentés, les actions de groupe participent à la bonne administration de la justice en évitant que les tribunaux ne prennent des décisions contradictoires lorsqu’ils ont à connaître simultanément d’actions individuelles ayant un objet similaire. C’est dire concrètement que les actions collectives permettraient de regrouper les petits contentieux ayant la même origine, de même que les épargnants dont le préjudice est très modeste pour qu’ils puissent supporter seuls les frais d’une procédure judiciaire face aux émetteurs beaucoup plus puissants. Son introduction dans notre droit permettrait de diminuer les risques de décisions divergentes et aurait un effet dissuasif sur les émetteurs et les dirigeants fautifs . Il semble néanmoins que les class actions ne doivent pas se limiter strictement au domaine de la consommation. Une class action limitée au seul domaine de la consommation laisserait beaucoup de victimes sans moyens d’actions efficaces.
L’action collective doit se distinguer de l’action d’une association. La différence essentielle entre la class action et l’action d’une association de consommateurs consiste en ce que l’association défend l’intérêt général des consommateurs tandis que la class action défend les intérêts particuliers de chacun des consommateurs, voire tous les individus même s’ils ne sont pas des consommateurs. Les actions de groupe doivent s’accompagner de la mise sur pied des fonds d’indemnisation.
b : L’introduction des mécanismes alternatifs d’indemnisation
Il s’agit notamment des fonds d’indemnisation. Ces derniers constituent également une solution aux obstacles à la réparation des préjudices boursiers. Leur création est du pouvoir du régulateur boursier, en l’occurrence la commission des marchés financiers. Ils sont constitués des fonds provenant non seulement des gains illégalement acquis mais aussi des sanctions pécuniaires, que ces sanctions aient été prononcées par un tribunal au terme d’une procédure contentieuse ou qu’elles résultent d’une transaction conclue avec les personnes poursuivies, afin de les redistribuer aux investisseurs lésés. Cette redistribution serait interprétée comme une marque d’intérêt portée aux personnes lésées. Mais, elle n’est possible que si la personne sanctionnée est également tenue de restituer les gains illégalement acquis. Les fonds d’indemnisation ne sauraient tout de même être substitués aux actions de groupe dans la mesure où ils ne garantissent pas la réparation intégrale des préjudices subis dès lors que les sanctions prononcées sont plafonnées par la réglementation boursière.
En dépit de la contribution limitée des fonds à la réparation des préjudices, leur introduction dans notre environnement permettrait d’émettre un signal fort en direction des acteurs du marché boursier de la volonté politique d’adjoindre à la régulation par les autorités publiques une régulation par ces acteurs boursiers. Le règlement amiable des litiges est aussi une voie non négligeable.
3: La nécessité de privilégier le règlement amiable des litiges
Le règlement amiable des litiges, bien que susceptible de couvrir tout le champ financier, y compris les abus de marché, a en réalité pour terrain d’élection les relations entre les professionnels et leurs clients.
A l’occasion de la vente des produits financiers, l’épargnant ou l’investisseur peut estimer ne pas avoir bénéficié de l’information ou du conseil requis et solliciter le professionnel afin d’obtenir la modification ou la réparation de l’achat effectué, avant d’initier, en cas de désaccord, une action contentieuse.
Il convient de ce fait, de faciliter le règlement amiable des litiges, qui présente l’avantage d’être rapide. Ceci suppose non seulement un traitement adapté et efficace des réclamations par les professionnels, mais aussi la possibilité d’une médiation dès lors que le client n’est pas satisfait des suites données par le professionnel à sa réclamation . Un tel dispositif concourt à l’amélioration du processus de commercialisation des produits financiers sous deux angles :
– il permet aux consommateurs de produits financiers de faire valoir leurs droits plus rapidement et plus facilement que par la voie contentieuse ;
– il constitue, pour l’établissement concerné, une source précieuse d’information sur les dysfonctionnements qui peuvent affecter son dispositif de commercialisation et une incitation à les corriger, sans encourir un risque de réputation consécutif à une procédure judiciaire .
CONCLUSION
En définitive, il faut relever la difficile prise en compte des victimes d’infractions boursières. Cette situation s’explique d’une part, par le fait d’une certaine incapacité de notre droit de la responsabilité civile et surtout de notre droit judiciaire privé à favoriser la réparation des préjudices subis, d’autre part par l’ignorance de leurs droits par les investisseurs eux-mêmes et enfin par la prudence des juges face à une matière technique et peu traitée. Des mesures ont été préconisées : l’inaptitude du droit matériel de la responsabilité civile est moins prononcée et celui-ci semble d’ailleurs assez malléable pour être adapté aux particularités du droit des marchés boursiers. Ainsi, le recours aux notions de ‘’perte d’une chance’’ et de ‘’victime par ricochet’’ pourrait constituer des débuts de solutions. L’intervention du législateur est plus attendue sur les obstacles procéduraux à l’indemnisation. A cet effet, nous préconisons la spécialisation de la procédure et l’importation du droit américain de la présomption de fraude au marché comme moyens de résoudre les difficultés relatives à la complexité de la matière. Dans la prise en compte de la pluralité des parties en cause, l’introduction des class actions et la création des fonds d’indemnisation nous semblent les bienvenues. Même si le droit civil de la responsabilité semble s’appliquer difficilement dans les questions boursières, nous pensons que l’une des grandes révolutions doit se situer au niveau du travail des juges par une bonne interprétation et une meilleure adaptation des situations. S’il est donc vrai que des mesures d’envergures sont préconisées, surtout dans notre droit judiciaire privé, il demeure que celles-ci doivent être accompagnées par l’évolution de l’attitude de nos juges qui devrait se montrer plus favorable aux intérêts des investisseurs.